年初，是以中持、博世科雙雙“混改”，共同加入大央企和地方國(guó)資懷抱開(kāi)始的，這兩筆并購(gòu)也拉開(kāi)了2021年上市民企“混改潮”的大幕。

到了年中，又以博天環(huán)境、津膜科技、中儀股份、潤(rùn)邦股份等一大波民企紛紛出讓控股權(quán)，上演類似的“混改”大戲收尾，宣告了這個(gè)精彩紛呈的上半年的結(jié)束。

年年歲歲花相似，歲歲年年人不同。雖然年初年中的并購(gòu)活動(dòng)都是我們司空見(jiàn)慣的“混改”話題，但今年上半年的“混改”卻與往年有很大不同，發(fā)生了“四大變化”。

01

20天15起收并購(gòu)

交易資金近200億元

首先，從數(shù)量和金額上，今年上半年我國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)收并購(gòu)活動(dòng)比往年愈發(fā)猛烈，其數(shù)量之多和金額之大也刷新了歷史紀(jì)錄，創(chuàng)下了近年來(lái)之最（詳細(xì)數(shù)據(jù)見(jiàn)文末）。

僅在剛剛過(guò)去的20天里（6月3日-6月23日），據(jù)筆者不完全統(tǒng)計(jì)，我國(guó)環(huán)保行業(yè)收并購(gòu)案例就高達(dá)15起，粗略估算交易資金近200億元，幾乎每天都有新的并購(gòu)消息傳出，涉及北控、三峽、城發(fā)環(huán)境、啟迪環(huán)境、博天環(huán)境、葛洲壩、上海環(huán)境、中國(guó)天楹、云南水務(wù)、中再資環(huán)、海天水務(wù)等30家優(yōu)秀環(huán)保企業(yè)（如圖一所示）。

圖一：6月環(huán)保行業(yè)收并購(gòu)案例

比較著名的，業(yè)內(nèi)反響比較大的事件有：

一，有著行業(yè)環(huán)保“巨無(wú)霸”之稱三峽系，這邊忙著與北控達(dá)成戰(zhàn)略投資，那邊增持上海環(huán)境，還順帶投資了管網(wǎng)修復(fù)企業(yè)中儀股份，繼續(xù)“一統(tǒng)江湖”，擴(kuò)大自己“朋友圈”。

二，引戰(zhàn)頗為曲折的博天環(huán)境，6月4日發(fā)布定增募集資金，最終被葛洲壩以6.53億元“入主”全額認(rèn)購(gòu)，初步完成“混改”，實(shí)控人則變身國(guó)務(wù)院國(guó)資委。

三、垃圾焚燒后起之秀城發(fā)環(huán)境，也是在6月4日，出于增加垃圾焚燒規(guī)模、分享黃河流域紅利等目的，擬現(xiàn)金13億元購(gòu)買啟迪零碳100%股權(quán)。

四、買完又想賣的中國(guó)天楹，6月6日發(fā)布公告，欲以15億歐元，折合人民幣近115億元出售所持的海外資產(chǎn)——Urbaser100%股權(quán)，從而降低資產(chǎn)負(fù)債率，緩解當(dāng)前的債務(wù)危機(jī)。

五，校企孵化而來(lái)的津膜科技，在凈利潤(rùn)連續(xù)虧損2年后，在與華潤(rùn)環(huán)保談崩后，其實(shí)控人天津工業(yè)大學(xué)擬以不低于51%股權(quán)，引入共青城航科國(guó)惠環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資中心為戰(zhàn)投。

六、還有經(jīng)營(yíng)向好的危廢企業(yè)潤(rùn)邦股份，擬溢價(jià)四成，以不高于12.6億元價(jià)格易主國(guó)資廣州工況，祈求進(jìn)一步發(fā)展。

其余還有一些“小打小鬧”，尤其是不涉及實(shí)控人易主的收并購(gòu)活動(dòng)，也是發(fā)生在6月份。

有的是出于戰(zhàn)略考慮，完善產(chǎn)業(yè)鏈上下游，迅速占領(lǐng)某個(gè)地區(qū)市場(chǎng)的。

比如中再資環(huán)，為了完善廢舊家電回收網(wǎng)絡(luò)，彌補(bǔ)西北市場(chǎng)不足，擬1.75億元收購(gòu)寧夏億能100%股權(quán)；再比如粵豐環(huán)保，為了牢牢把握四川固廢市場(chǎng)發(fā)展機(jī)會(huì)，提升區(qū)域地區(qū)影響力，通過(guò)收購(gòu)四川上實(shí)環(huán)境投資發(fā)展30%股權(quán)的方式，直接將四川閬中垃圾焚燒項(xiàng)目收入囊中。

有的是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)跨界轉(zhuǎn)型而來(lái)，搶灘環(huán)保的。

比如主打生物農(nóng)藥、殺蟲(chóng)劑的錢(qián)江生化，為了扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)頹勢(shì)，6月6日作價(jià)21.032億元，從云南水務(wù)“手里”收購(gòu)海云環(huán)保100%股權(quán)以及首創(chuàng)水務(wù)、實(shí)康水務(wù)及綠動(dòng)海云三家公司各40%股權(quán)，意欲向環(huán)保領(lǐng)域綜合服務(wù)商轉(zhuǎn)型，提升經(jīng)營(yíng)實(shí)力。

還有的是為了進(jìn)一步增厚原有運(yùn)營(yíng)規(guī)模，這在垃圾焚燒、污水處理等存量項(xiàng)目表現(xiàn)較為明顯。

上述城發(fā)環(huán)境13億元收購(gòu)啟迪零碳100%股權(quán)就是如此，通過(guò)此舉，城發(fā)環(huán)境新增8000噸垃圾日處理能力，進(jìn)一步夯實(shí)主業(yè)。

海天水務(wù)也是如此，為了進(jìn)一步增厚污水處理運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)，6月8日，公司發(fā)布公告稱，擬現(xiàn)金2億元，購(gòu)買四川新開(kāi)元持有4座污水處理廠特許經(jīng)營(yíng)權(quán)。

同樣操作的還有遠(yuǎn)達(dá)環(huán)保，增資子公司遠(yuǎn)達(dá)水務(wù)，收購(gòu)財(cái)信實(shí)業(yè)100%股權(quán)，為了快速擴(kuò)大公司水務(wù)運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)規(guī)模。

總體下來(lái)，短短20天之內(nèi)環(huán)保行業(yè)就發(fā)生了15起收并購(gòu)，交易資金近200億元，掀起了一股行業(yè)的收并購(gòu)大潮。

02

國(guó)資來(lái)勢(shì)洶洶

上半年并購(gòu)資金破320億元

無(wú)論出于何種目的和戰(zhàn)略考慮，今年上半年較之往年，我國(guó)環(huán)保行業(yè)收并購(gòu)活動(dòng)都顯得異常頻繁，產(chǎn)業(yè)兼并重組一浪高過(guò)一浪，幾乎每個(gè)月都有企業(yè)“賣賣賣”，小至某個(gè)污水處理廠、垃圾焚燒廠股權(quán)出售，大至整個(gè)公司實(shí)控人發(fā)生變更。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年上半年，國(guó)內(nèi)環(huán)保產(chǎn)業(yè)累計(jì)發(fā)生的收并購(gòu)案例高達(dá)39起，涉及320億元交易資金（由于部分案例未找到收購(gòu)價(jià)格，故實(shí)際交易資金遠(yuǎn)大于320億元）。僅6月，行業(yè)發(fā)生的收購(gòu)案例就達(dá)15起、交易規(guī)模達(dá)200億元。（如圖二所示）

圖二：今年前6月環(huán)保行業(yè)收并購(gòu)案例數(shù)

交易資金排名前三的都是環(huán)保上市企業(yè)并購(gòu)分別是：中國(guó)天楹欲115億元出售海外資金，通用首創(chuàng)50.84億元轉(zhuǎn)讓持有的40%深水集團(tuán)股權(quán)，以及云南水務(wù)欲以21億元將持有的浙江海云環(huán)保、首創(chuàng)水務(wù)等部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給錢(qián)江生化。（如圖三所示）

圖三：今年上半年環(huán)保企業(yè)并購(gòu)資金排行

半年的交易量，就幾乎趕上2015年-2017年，每年全年400億元的交易額了，而且頭部龍頭企業(yè)兼并重組在今年上半年愈發(fā)猛烈。拋開(kāi)5月14日世界級(jí)環(huán)保巨頭威立雅和蘇伊士的合并不說(shuō)，經(jīng)過(guò)此輪殘酷的“你死我活”，我國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)已經(jīng)初步形成了以三峽、中節(jié)能等大央企和地方國(guó)資為首的“兩大幫派”的局面。

稍加分類就會(huì)發(fā)現(xiàn)，上半年39起并購(gòu)案例，有12起，約1/3都跟三峽系和各省地方國(guó)資有關(guān)，大抵也是這波“混改”潮的延續(xù)。（如圖四所示）

圖四：上半年涉及“三峽系”和地方國(guó)資的并購(gòu)案例

03

跨界少了，出海少了

環(huán)保收并購(gòu)發(fā)生“四大變化”

其實(shí)，仔細(xì)推算，形成“大央企和地方國(guó)資為主，中小型技術(shù)裝備民企為輔”的局面，也只不過(guò)短短5-6年時(shí)間而已。

回想起來(lái)，6年前，在素有“環(huán)保政策元年”之稱的2015年，也就是“十三五”的開(kāi)局之年，環(huán)保行業(yè)才剛剛開(kāi)始爆發(fā)。當(dāng)時(shí)正值環(huán)保利好政策大爆發(fā)，“水十條”、“氣十條”、“土十條”、PPP等相關(guān)領(lǐng)域的政策接踵而至。

各方勢(shì)力也是高舉高打，紛紛進(jìn)入環(huán)保行業(yè)，裹挾大批資金的中字頭央企、環(huán)保頭部企業(yè)以及中等規(guī)模上市民企都紛紛擼起袖子，加快搶灘國(guó)內(nèi)外環(huán)保市場(chǎng)。

由三方勢(shì)力攪動(dòng)“并購(gòu)”潮，一路買買買，致使當(dāng)年環(huán)保并購(gòu)案例高達(dá)136起，涉及400億元的交易金額。

雖說(shuō)400億元的交易資金相對(duì)于今年還不算很高，但是從并購(gòu)主角、標(biāo)的內(nèi)容以及并購(gòu)目的來(lái)看，就已經(jīng)能夠明顯感覺(jué)到，我國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)開(kāi)始發(fā)生翻天覆地的變化了。

第一，從“買買買”到“賣賣賣”，背后折射競(jìng)爭(zhēng)格局更迭。

從并購(gòu)的主角，買賣雙方來(lái)看，近兩年，不少明星環(huán)保上市民企，曾經(jīng)的市場(chǎng)“主角”，如今都淪為大央企、地方國(guó)資收割的對(duì)象，如啟迪環(huán)境、博天環(huán)境、巴安水務(wù)、津膜科技、博世科等。

曾幾何時(shí)，這些環(huán)保企業(yè)也是并購(gòu)的主角，輝煌時(shí)斥巨資買下諸多中小企業(yè)，甚至喊出百億千億市值的目標(biāo)，上演“蛇吞象”；但最終還是時(shí)運(yùn)不濟(jì)，資金短缺，債務(wù)高企，現(xiàn)金流告急，不得不將曾經(jīng)并購(gòu)的資產(chǎn)統(tǒng)統(tǒng)甩賣，祈求活下去。

下面2樁大額收購(gòu)案例頗具代表性：

一是發(fā)生在2015年的清華控股、啟迪科服戰(zhàn)略并購(gòu)桑德環(huán)境案，70億元的并購(gòu)資金也直接刷新了當(dāng)時(shí)的行業(yè)記錄，被稱為改革開(kāi)放以來(lái)中國(guó)環(huán)境領(lǐng)域最大的一筆并購(gòu)。

之后幾年，這樁并購(gòu)案也是幾經(jīng)波折，先是2019年啟迪與桑德“分家”，文一波辭去啟迪桑德董事長(zhǎng)職務(wù)，完成“去桑德化”；然后發(fā)展越來(lái)越慢的啟迪環(huán)境項(xiàng)目幾度停工，陷入債務(wù)危機(jī)，不得不拋售相關(guān)資產(chǎn)緩解危機(jī)；在與雄安集團(tuán)、三峽、合肥建投“談崩”后，最終在6月3日，與河南國(guó)資城發(fā)環(huán)境結(jié)成聯(lián)姻。

二是買來(lái)海外資產(chǎn)Urbaser僅3年，近期又想高價(jià)賣出的中國(guó)天楹。按照中國(guó)天楹的說(shuō)法，轉(zhuǎn)讓Urbaser控制權(quán)，主要是扭轉(zhuǎn)公司現(xiàn)金流不足，降低資產(chǎn)負(fù)債率以及商譽(yù)減持的需要。

看樣子，對(duì)于中國(guó)天楹這條“地方蛇”，要想吞并Urbaser這頭“國(guó)際大象”還是有點(diǎn)費(fèi)勁的，胃口大了，容易消化不良。

從“買買買”到“賣賣賣”，表面上看是一場(chǎng)商業(yè)游戲，背后折射的則是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化更迭，環(huán)保行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日漸激烈的趨勢(shì)，以及細(xì)分領(lǐng)域增量產(chǎn)業(yè)的萎縮。

比如中持在引入長(zhǎng)江環(huán)保集團(tuán)作為戰(zhàn)投時(shí)，就曾談到行業(yè)大背景變幻帶來(lái)的隱憂。

“面對(duì)城市業(yè)務(wù)增量的萎縮以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，都會(huì)公司水務(wù)業(yè)務(wù)造成一定的影響，而且公司在城鎮(zhèn)污水處理、工業(yè)園區(qū)和工業(yè)污水處理等每個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，競(jìng)爭(zhēng)都很激烈，為了進(jìn)一步提升實(shí)力，開(kāi)拓新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，混改是戰(zhàn)略考量。”中持表示。

第二，從奪權(quán)到無(wú)實(shí)控人，“混改”模式日漸科學(xué)？

對(duì)于這波大央企、地方國(guó)資拋來(lái)的“橄欖枝”，不少環(huán)保企業(yè)又愛(ài)又怕。

一方面，他們既對(duì)國(guó)資進(jìn)入表示羨慕，希望借助其資金、政府關(guān)系、渠道、品牌壯大自己；另一方面，又流露出對(duì)“混改”后引入國(guó)企管理制度的憂慮，怕“被管死”。

市場(chǎng)上也的確存在不少民營(yíng)企業(yè)被國(guó)資并購(gòu)后，由于實(shí)控人發(fā)生變更，使得原有人員不適應(yīng)新的國(guó)企管理體制，從而喪失市場(chǎng)活力的案例。

難道國(guó)資進(jìn)入，發(fā)生“混改”就一定會(huì)意味著原有民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)的重大調(diào)整，意味著新的企業(yè)會(huì)遭遇對(duì)國(guó)企嚴(yán)格管理制度的不適應(yīng)，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)喪失市場(chǎng)活力么？

現(xiàn)在看來(lái)，中持股份與長(zhǎng)江生態(tài)環(huán)保集團(tuán)的“無(wú)實(shí)控人”混改模式有可能給出不一樣的答案。但至于哪種模式更科學(xué)，效果更好，目前還難以回答，為時(shí)尚早。或許再過(guò)3年5年，時(shí)間會(huì)給出答案。

第三，跨界并購(gòu)更加理性，資本更加謹(jǐn)慎。

遙想6年前，那時(shí)的環(huán)保行業(yè)非常熱鬧，不僅惹得圈內(nèi)環(huán)保企業(yè)一路“買買買”向構(gòu)建大環(huán)保平臺(tái)邁進(jìn)，更有諸多圈外非環(huán)保企業(yè)跨界而來(lái)，被媒體戲稱為“野蠻人入侵”。

2015年，是傳統(tǒng)行業(yè)跨界環(huán)保的元年，在看到環(huán)境產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)紅利后，他們紛紛大手筆跨界，落子環(huán)境產(chǎn)業(yè)。據(jù)媒體不完全統(tǒng)計(jì)，當(dāng)年環(huán)保領(lǐng)域至少新添了40張新面孔，其中不乏葛洲壩集團(tuán)、中國(guó)石化、中信集團(tuán)、中國(guó)中車、中國(guó)中鐵這樣的大型國(guó)企。

2016年則是跨界布局環(huán)境產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)期，在這一年間，許多實(shí)力強(qiáng)勁的企業(yè)紛紛跨界環(huán)保，業(yè)內(nèi)一片嘩然，有人認(rèn)為他們進(jìn)入是好事，給環(huán)保行業(yè)帶來(lái)大量資金，也有人認(rèn)為他們會(huì)進(jìn)一步擠壓環(huán)保企業(yè)利潤(rùn)，未來(lái)廝殺會(huì)越演愈烈。

還有人認(rèn)為，入場(chǎng)者眾，出局者亦增多，未來(lái)五年才是環(huán)保并購(gòu)的驗(yàn)證期，那些盲目入場(chǎng)、沒(méi)有技術(shù)和資本能力的企業(yè)將在“大洗牌”中出局。

果然，狂歡只是暫時(shí)的，而危險(xiǎn)則隨之而來(lái)。

到了2018年，跨界環(huán)境產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)僅有6起，外界資本對(duì)環(huán)境投資愈發(fā)理性和謹(jǐn)慎，絕大多數(shù)并購(gòu)都是環(huán)保同行之間的兼并，橫向產(chǎn)業(yè)鏈下上游并購(gòu)多發(fā)。從標(biāo)的來(lái)看，相對(duì)2015年水務(wù)和流域治理，2018年危廢和環(huán)衛(wèi)則成為資本爭(zhēng)寵的標(biāo)的。

到了今年上半年，在39起并購(gòu)案例中，真正意義上的跨界并購(gòu)僅有3起，一個(gè)是從事稀土深加工的內(nèi)蒙企業(yè)北方稀土以8.43億元價(jià)格，收購(gòu)了包鋼集團(tuán)旗下的節(jié)能環(huán)保公司全部股權(quán)，謀求轉(zhuǎn)型；另一個(gè)是生產(chǎn)建筑板材企業(yè)揚(yáng)子新材以自有資金收購(gòu)濱南股權(quán)51%股份，切入環(huán)衛(wèi)，瞄準(zhǔn)城市公共服務(wù)。

還有一個(gè)，就是開(kāi)篇提到的主業(yè)做生物殺蟲(chóng)劑的錢(qián)江生化，并購(gòu)云南水務(wù)旗下的污水處理廠運(yùn)營(yíng)權(quán)。

第四，海外并購(gòu)降至冰點(diǎn)，出海淘金熱已褪。

隨著外界資本跨界環(huán)保熱情減退，近兩年海外并購(gòu)也在逐年降溫，降至冰點(diǎn)以下。

前幾年，在國(guó)家“一帶一路”戰(zhàn)略下，環(huán)保頭部企業(yè)為了快速補(bǔ)齊技術(shù)、服務(wù)運(yùn)營(yíng)的短板，曾經(jīng)掀起一個(gè)出海“淘金”的熱潮。

北控、首創(chuàng)、中國(guó)天楹、錦江環(huán)境、云南水務(wù)、國(guó)禎環(huán)保、永清環(huán)保、格林美等優(yōu)秀環(huán)保上市企業(yè)，都曾出于各種戰(zhàn)略考慮，尋求海外并購(gòu)。其中北控曾在2016年斥資14.38億歐元(約125.48億港元)，收購(gòu)德國(guó)最大垃圾發(fā)電EEW全部股權(quán)，成為中國(guó)對(duì)德最大并購(gòu)交易。

然而近兩年來(lái)，國(guó)內(nèi)環(huán)保龍頭企業(yè)則鮮有海外并購(gòu)，即使有，也沒(méi)能掀起太大的浪花。

據(jù)筆者觀察，今年上半年39起并購(gòu)案例中，竟然沒(méi)有一例是龍頭環(huán)保企業(yè)出海并購(gòu)國(guó)際友商，反倒是中國(guó)天楹拋售海外資產(chǎn)，兩大法企威立雅和蘇伊士合并。

從并購(gòu)就能看出，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)不過(guò)幾年間，環(huán)保行業(yè)就已經(jīng)走了一波人，來(lái)了一撥人。行業(yè)格局正在發(fā)生巨變，一個(gè)新的時(shí)代已經(jīng)拉開(kāi)大幕。

附：上半年我國(guó)環(huán)保行業(yè)收并購(gòu)案例詳情：

編輯：王媛媛