在PPP熱潮退去、國企混改加速、平臺公司復蘇等因素影響下，水務行業正步入整合高峰期。此輪行業整合原因多重、路徑多元、主體多樣，影響必定深遠，數年間可能構建競爭新格局。

在PPP熱潮退去、國企混改加速、平臺公司復蘇等因素影響下，水務行業正步入整合高峰期。此輪行業整合原因多重、路徑多元、主體多樣，影響必定深遠，數年間可能構建競爭新格局。眾多整合項目中，必定有成功者，實現協同效應，也將不可避免出現某些失敗的案例，需要理性整合。

一、部分民企引入國資，以期走出經營困境

2014年開始興起的PPP熱潮中，包括水務在內的不少民營環保公司一路狂奔、“跑馬圈地”，頻繁中標大量PPP項目，但在PPP政策趨嚴、績效考核強化、政府財力縮緊的背景下，企業面臨項目融資難、落地難、回款難等一系列問題。不少環保民企，特別是大量承接投資體量大、運營屬性較弱的水環境治理項目的水務公司，出現資產負債率高、應收賬款大增、現金流緊張乃至無力維持正常運轉的局面。

在此困境下，部分水務民營企業想方設法尋找外部支持，引入國資“傍大樹”成為選擇之一。2018年、2019年間，天翔環境、中金環境、興源環境、碧水源、博天環境、安徽國禎等都引入了國資。民企引入國資中，因多出于解決資金難題，由此國資主要為央企或地方國有資產管理公司，少數為環保領域的國企。在這種國資+民企的合作中，國資優勢在于資金實力及政府關系、整體增信，民企優勢在于專業運營及項目經驗，兩者在一定程度上“各取所需”，理論上存在很好的互補關系。

而從近年來少數引入國資的民企發展來看，資金需求得以緩解和項目資源得到豐富的同時，國有與民營在管理體制機制、文化融合統一方面將是很大的挑戰。

二、地方平臺推進混改，意在借力提質增效

屬于區域環境服務商的地方水務公司，在國家推動國企混改的背景下，積極改制，通過引入外部投資人激活發展，解決資產負債率高、運營效率低、管理機制不活等現實問題。

在2018年、2019年期間完成的水務混改項目，包括安徽滁州自來水公司出讓51%股權引入深圳水務、安徽蕪湖繁昌縣供水公司出讓70%股權引入首創股份、重慶墊江縣自來水公司通過增資擴股(56%股權)引入中國水務、江蘇淮安洪澤區制水企業井源水務(洪澤)有限公司股權轉讓給中廣核等等。2019年下半年發出公告的哈爾濱供水集團有限責任公司40%股權轉讓及增資擴股項目，擬先轉讓40%股權，再進行增資，最終受讓方持有哈供水集團70%股權、市國資委持有30%股權。受讓方資格條件之一是“具有單個項目日供水能力不低于30萬立方米的城市供水廠網一體化投資且目前正在運營的業績經驗”。

地方水務平臺公司混改多為供水領域，少數涉及污水處理。而因地方水務混改大部分為多重原因推進，不僅僅是資金問題，還包括資產運營和管理效率低下等問題，因此選擇合作的對象需要有資金實力和運營能力，即綜合實力較強的環保企業，主要是央企/國企背景的環保公司及水務領先企業(如上市公司)。

實踐中，地方水務平臺公司在資產權屬、債務處理、特許經營權手續、項目運營效率、人員結構等方面的現狀，值得平臺自身及潛在投資人重點關注。混改所涉及的清產核資、資產評估、交易模式、人員安置、國資審批、產權交易等程序需要諸多專業支持，才能合規、有序推進。

三、領先企業積極并購，鞏固市場優勢地位

水務領先企業近年來把握行業整合趨勢，積極開展收并購，做大業務規模，鞏固行業領先地位。

以北控水務為例。2019年年中業績會上，北控水務高層表示公司充足的現金流有助于借助行業整合機會，快速收購相關水務公司，加大市場規模，在實現可持續增長的同時提升產業整體生態價值。近年來，北控水務收并購事件包括2018年完成收購澳大利亞水務公司Trility Group進入澳大利亞及新西蘭市場，2018年通過增資擴股獲得天津華博水務49%股權等。

領先水務企業積極開展收并購，主要原因在于做大做強，拓展業務布局、強化優勢地位，因此選擇的收并購對象主要包括兩類，一類是行業內水務公司，包括國內地方水司、中小民營水務公司及國外區域水務公司;二是通過資本市場收購或參股水務細分領域的技術型公司。前者帶來市場及項目，后者帶來技術和人才。

領先企業的橫向及縱向并購，由于其深耕水務主業，對各種風險有充分預判，且交易雙方均為同行業主體，更容易在制度、文化、業務等方面實現協同。在收并購地方水司及民營水務公司時，需要特別關注此類對象的資產質量、特許經營及存量債務情況，存在合規瑕疵及需求風險、付費機制欠缺的項目資產可能成為“燙手山芋”。

四、外部公司跨界進入，借勢布局水務環保

一些環保行業以外的公司，或看好水務環保市場機會，或有業務多元化的戰略訴求，因此通過收并購、股權合作等方式跨界進入水務領域。

最近幾年，不少建筑型央企、市政工程公司、園林公司及其他行業企業跨界進入環保。一種方式是收并購。如2015年葛洲壩收購凱丹水務，2017年東旭藍天收購星景生態、2017年重慶財信收購陜西華陸環保、2018年上海復星與南京鋼聯收購柏中環境等。另一種方式是新設水務環保公司，如三峽環保、中建水務、中廣核環保、中車環境等。

跨界企業進入環保，主要原因在于發展新業務，搶占環保蛋糕。因此，在收并購模式下，目標多為具有水務經營能力和項目經驗、但需借助外部資金發展壯大的中等規模企業。部分具有資金實力及政府資源的央企則采取新設水務環保公司的方式，發揮自身已有優勢，通過與專業水務公司組成聯合體等方式承接水務PPP項目，或同時收并購、股權合作等控股/參股地方水務公司，積累水務項目經驗，逐漸補齊運營能力短板，快速成為具有央企品牌的環保生力軍。

跨界本身是從現有主業跳到不熟悉、不擅長的新業務領域。和前幾種整合方式相比，跨界整合的風險通常較高。當然，在發揮自身資本及資源優勢的基礎上，通過收并購或參股專業水務公司，與專業水務公司組成聯合體承接水務項目，取長補短，可以大幅提高成功的概率。因此，此類并購的關鍵在于能否在較短時間內迅速打造水務運營的核心競爭能力，從而形成企業資本與水務業務的有機結合、協同提升。

五、行業加速走向集中，協同與否決定成敗

目前，國內水務行業的集中度仍較低，其中供水(前十)市場占有率尚未達到20%，污水處理(前十)尚未超過30%，水環境治理參與主體更加多元、市場分散。

而在前述在民企引入國資、地方平臺混改、領先企業并購及其他行業跨界進入四種行業整合方式下，特別是四種方式均日漸活躍，水務行業集中度有望在數年內快速提高，具有綜合優勢的龍頭水務公司(包括行業領先企業及市場化國企、跨界進入的央企)將獲得更高的市場份額。

需要注意的是，整合的成敗在于是否真正實現優勢互補、戰略協同。過往的整合案例中有不少成功者，但失敗者也非個案。包括收并購在內的整合，應當在合作方選擇、交易流程、交易架構設計、盡職調查、交易對價形成及調整、融資方案設計、合同談判、審批及投后整合等各方面做到專業。比如，并購整合本身屬于高風險的商業活動，需要開展做好全面、充分的盡職調查工作，其內容應當覆蓋財稅、商業、技術、法律和人力資源等各個方面，確保風險充分得到識別。又如投后整合需在戰略清晰、實現掌控、創造價值、保留關鍵人才和實現文化融合等關鍵領域發力，從而實現交易價值最大化。

整合能否獲得協同效應，本質上是能否通過整合帶來業績提升、創造新的價值，從而為各方帶來溢價收益。

綜上所述，前幾年PPP熱潮的“一路狂奔”帶來不少教訓，希望水務企業在此輪行業整合中能保持更高的理性，基于合理的理由、設計合適的路徑、選擇靠譜的合作方進行整合，平衡好建設與運營、收益與風險、業務與資本的關系，進一步完善水務行業生態體系，從而構建良性發展的行業新格局。

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作者介紹

李煒：E20特約研究員、畢馬威企業咨詢(中國)有限公司政府與基建投融資業務合伙人

湯明旺：E20特約觀察員、畢馬威企業咨詢(中國)有限公司政府與基建投融資業務咨詢經理：em.tang@kpmg.com

編輯： 趙凡